Skip to main content

Наступает золотой век для доллара!

forex-ft-13012014.jpg

Экономисты опасаются, что укрепление американской валюты вновь принесет бедствия для развивающихся рынков.
Отвлекаясь на минутку, в 2007 году Жизель Бундхен стала олицетворением долларовых пессимистов, когда ее агент заявил, что бразильская супермодель предпочла бы получать оплату по контракту в евро, нежели в американской валюте. В то время казалось, что это - разумный шаг. Избавление от доллара было в моде. Даже звезды рэпа размахивали пачками евро вместо обычных "Бенджаминов" - 100-долларовых купюр. Но после того, как в 2008 году разразился кризис, доллар бросил вызов скептикам, так как инвесторы махнули на опасения и бросились в безопасное для каждого по умолчанию место: государственные облигации США. Даже сейчас, когда Федеральная резервная система напечатала $ 2.5 триллиона, чтобы предотвратить финансовый крах, доллар остается стабильным.

Теперь, когда США запинаются, пытаясь выйти из экономического болота, и ФРС начинает ослаблять свою программу монетарного стимулирования, стратеги и инвесторы предсказывают еще один золотой век для доллара США. Это может иметь далеко идущие последствия для развивающегося мира, в том числе родной для г-жи Бундхен Бразилии.

В предыдущие периоды сила доллара сопровождались кризисами на развивающихся рынках. В 1980-х и 1990-х годах валюты многих стран рухнули, когда доллар вырос, приводя к резкому увеличению эффективного бремени долларовых долгов. Многие страны были вынуждены объявить дефолт, и возник хаос. Если предположить, что долларовые быки правы, будет ли его рост также пагубен на сей раз?

Многие экономисты опасаются этого. "Развивающиеся рынки имеют достаточно причин беспокоиться возрождением доллара", - говорит Джордж Магнус из UBS . "Молния редко поражает в одно и то же место дважды, но они все еще ??очень уязвимы".

Уже есть тревожные сигналы. Когда ФРС обсуждала планы по сокращению своей программы монетарного стимулирования летом прошлого года, это вызвало хаос на развивающихся рынках, сопровождавшийся падением валют этих стран против возрождающейся доллара. В декабре ФРС, наконец, выполнила свое обещание урезать количественное смягчение, что привело к дальнейшему укреплению доллара и усилению турбулентности на развивающихся рынках. Скудный рост занятости на прошлой неделе подкосил доллар, но, несмотря на это, он растет на 1 % в этом месяц и, как ожидается, будет расти на протяжении года.

"Если история чему-то учит, укрепление доллара США является плохой новостью для развивающихся стран", - говорит Майкл Ридделл, руководитель фонда M&G Investments. "Но думаю, что пока мы находимся на предварительной стадии, мы можем застрять здесь на неопределенное время, "большой рост" еще впереди".

Тем не менее, есть серьезные аргументы в пользу того, что большинство развивающихся рынков сейчас подготовлены к бычьему рынку доллара лучше, чем в прошлом. Развивающиеся рынки ранее пострадали из-за явления, которое экономисты именуют как "первородный грех" - неспособность развивающихся стран заимствовать у иностранцев в их собственных валютах. Это означало, что большинство местных компаний, банков и сами правительства были вынуждены брать кредиты в долларах.

Поэтому многие страны фиксировали свои обменные курсы к американской валюте. Но такие меры становятся бесполезными, когда доллар начинает укрепляться. И когда в итоге они вынуждены девальвировать свои национальные валюты, стоимость долларовых долгов возрастает так высоко, что многие вынуждены объявлять о банкротстве, усугубляя финансовые потрясения.

Однако теперь первородный грех не так велик, поскольку после кризисов, начиная с 1990 года, правительства многих стран постепенно отучили себя от пристрастия к долларовых долгам. Более крупные развивающиеся экономики, такие как Бразилия и Южная Корея в настоящее время имеют хорошо развитые местные рынки, которые стали основным источником их финансирования. Рынки облигаций развивающихся стран мира выросли до $ 10 триллионов и могут выступать в качестве хорошего антикризисного механизма. Это стало благом для многих развивающихся рынков во время последнего финансового кризиса: они могли просто занять на локальном рынке, когда международное финансирование оказалось закрытым.

Более того, большинство валют в настоящее время могут колебаться, обеспечивая дополнительный клапан давления в условиях кризисов. Ослабление валют развивающихся стран сделает их экспорт дешевле и компенсирует часть потерь конкурентоспособности в последние годы. Центральные банки увеличили свои резервы, чтобы обеспечить дополнительную страховку. Развивающиеся страны на случай финансовой войны имели на груди щит размером почти в $ 7.5 триллионов к середине 2013 года, по сравнению с $ 1.2 триллионов десять лет назад.

Ян Ден, глава отдела исследований Ashmore, инвестиционной группы, которая специализируется на развивающихся рынках, утверждает, что развивающимся странам, следовательно, менее всего следует опасаться. Потрясения в прошлом году были результатом того, что инвесторы "ведут себя как безголовые цыплята, бегающие от одной стороны курятника к другой", говорит он. "Вполне возможно, что развивающиеся рынки будут самым эффективным классом активов в мире [в этом году]".

Тем не менее, не все так радужно в развивающемся мире. Инвесторы в последнее десятилетие вкладывали сюда деньги в связи с улучшением экономических условий, но те, на самом деле заметно ухудшились после финансового кризиса. Количественное смягчение в США маскирует предварительные трещины, и как только ФРС начнет сокращать свои стимулы, линия разлома начнет проявляться. Более высокие затраты по займам в глобальном масштабе больно ударят по странам, которые привыкли к дешевым долгам. Многие экономисты ожидают, что возрождение доллар высветит эту проблему и станет одним из самых больших испытаний для развивающихся рынков в ближайшие годы. Первородный грех, возможно, был уменьшен, но далеко не устранен.
. . .

Средний процент государственного долга, выраженного в иностранной валюте, достигавший почти 80 % в начале 1990-х, составлял примерно 46 % в прошлом году, по данным исследования Дэвида Райли из BlueBay Asset Management. Это большой шаг вперед, но многие правительства столкнутся с повышенной долговой нагрузкой, если укрепление доллара начнет набирать обороты.

Кроме того, первородный грех проявляется во многих формах. В то время как страны сократили свои долларовые заимствования, международное деньги хлынули на их местные рынки облигаций. Аналитики Morgan Stanley считают, что "драматичное" увеличение зарубежными инвесторами покупок местных облигаций является еще одним проявлением этой проблемы.

Страны больше не могут занимать много долларов, но в вопросе финансирования они по-прежнему зависит от иностранцев. Это - фактор уязвимости, которая может проявится в случае роста доллара. На некоторых рынках, таких как Малайзия и Мексика, международные инвесторы контролируют почти половину внутреннего рынка государственных облигаций.

Большинство из этих инвестиций – горячий капитал, который в случае улучшения перспектив доллара уйдет с развивающихся рынков, увеличивая затраты по займам для местных должников. Даже те международные инвесторы, которые пожелают оставить свои деньги на местных развивающихся рынках облигаций из-за более высокой потенциальной доходности, будут соблазнены "хеджированием" - или приобретением страховки от снижения местных валют. Это может умерить рост затрат по займам, но неблагоприятно скажется на валютах развивающихся стран.

"Заимствование в национальной валюте лишь частичное решение проблемы", - утверждает Кеннет Рогофф, профессор экономики в Гарвардском университете. "Вы по-прежнему уязвимы, когда на вашем рынке облигаций есть много иностранных денег". Развитие местных рынков облигаций, несомненно, является благом, но для большинства стран это - не панацея. Из почти $ 10 триллионов локальных облигаций, номинированных в местной валюте, почти две трети находятся в Бразилии, Китае и Южной Корее. Многие страны и компании по-прежнему вынуждены занимать в долларах из-за малой емкости их внутренних рынков облигаций.

Кроме того, после длительного периода роста заработной платы, цен и обменных курсов, многие развивающиеся страны теперь обладают меньшей конкурентоспособностью своих экономик и дефицитом счета текущих операций. Бразилия, например, перешла от здорового профицита к дефициту торгового баланса с 2008 года. Это означает, что Бразилия для предотвращения проблем платежного баланса зависит от притока долларов.

Возможно, самая большая опасность может таиться вне поля зрения - в частном секторе. С 2007 года на развивающихся рынках компании и банки эмитировали более $ 1.2 триллиона облигаций. Это бахвальство Кристин Лагард, управляющий директор Международного валютного фонда, с тревогой отметила в прошлом году.

Компании, как правило, хеджируют риски колебаний валютных курсов, что позволяет увеличивать их долговое бремя, но многие этого не делают. Некоторые аналитики опасаются, что продолжительный период ослабления доллара привел к самоуспокоенности среди руководителей компаний. Например, Morgan Stanley считает, что половина из $225 миллиардов корпоративных облигаций Индии не захеджирована.

"Многие страны помнят уроки последних кризисов. Но есть целое поколение предпринимателей и финансовых директоров, которые не знало этих уроков", - говорит Эндрю Шэн, работавший в центральном банке Гонконга во время азиатского финансового кризиса 1997, а сейчас - президент Fung Global Institute. Глубокий кризис, в свою очередь, может привести к системным проблемам, корпоративным неудачам, падению банков, что в конечном итоге ударит по всей стране. "Большая девальвация, как правило, высвечивает неизвестные проблемы", - отмечает профессор Рогофф. "Вот почему ситуация такая пугающая"
. . .

В то время как большинство развивающихся стран теоретически позволяют своим валютам свободно торговаться, учитывая риски финансовой стабильности, многие центральные банки осуществляли прямое и агрессивное вмешательство на рынках с целью снизить давление на обменные курсы.

В некоторых странах это почти не затронуло их валютные резервы, накопленные за многие годы в попытке обеспечить прочность своих валют. Но в других странах ситуация иная. Беспорядки, произошедшие прошлым летом, сильно потрепали казну таких стран, как Украина, Турция и Индонезия. Эти и другие страны были вынуждены сохранить или повысить процентные ставки, чтобы остановить снижение своих валют, чего им, возможно, не хотелось делать.

Опасность заключается в том, что резервы в дальнейшем будут сокращаться в этом году, поскольку восстановление доллара набирает обороты. Для некоторых стран это может быть напрасным занятием, которое лишь пошатнет их финансовое здоровье и ухудшает их затруднительное положение: центральные банки, как правило, продают накопленные казначейские облигации США, чтобы поддержать их собственную валюту. Если они продают большое количество казначейских бумаг, доходность облигаций США будет расти и дальше и ударит по их рынкам обратной волной, что для некоторых аналитиков было очевидно уже в динамике прошлого года.

Могут также иметь место экономические затраты, связаннее с попыткой остановить снижение национальных валют по отношению к доллару. Попытка идти в ногу с ростом американской валюты может увеличить потерю конкурентоспособности, от чего развивающиеся рынки уже пострадали в последние годы, указывают экономисты.

Хотя первородный грех не так сильно проявляется сейчас, "пока рано праздновать победу", утверждает, Гильермо Кальво, профессор экономики в Колумбийском университете и эксперт по вопросам формирующихся рыночных кризисов. "Это правда, что доля долгов в национальной валюте намного выше, чем было раньше, но если вы попытаетесь сопротивляться девальвации валюты, это могло бы спровоцировать кризис", - говорит он.

Ренессанс доллара вряд ли окажется столь мучительным, как это было в прошлом. Самый большой риск в 2014 году будет заключаться в непредсказуемости воздействие сворачивания ФРС программы количественного смягчения на глобальные затраты по займам. Китайский экономический рост – большой фактор с развивающейся экономикой - это еще один джокер. Но укрепление доллара не пройдет безболезненно, и политики в развивающихся странах не должны почивать на лаврах.

Как с сожалением отмечает г-н Шэн, переживший личный опыт азиатского финансового кризиса: "Главный урок заключается в том, что никогда не стоит недооценивать хрупкость финансовой системы".

. . .

Текила-кризис: Опасности, которые выявляются только при катастрофе

Мексиканский "текила-кризис" является типичным примером опасного проявления первородного греха. Он также содержит некоторые предостерегающие уроки для тех, кто считает, что плавающие обменные курсы и воздержание от внешнего финансирования развивающихся рынков станут прививкой для этих стран от кризисов.

Деньги хлынули в Мексику в начале 1990-х, но когда Алан Гринспен, председатель Федеральной резервной системы, повысил процентные ставки в 1994 году, бум внезапно закончился, и доллар стал оказывать давление на песо. К декабрю правительство пыталось обесценить песо, но валюта рухнула более чем на 50 %.

Правительство тогда выпустило Tesebonos – облигации в песо, индексированные к цене доллара – с целью успокоить инвесторов, которые опасались девальвации. Когда песо рухнул, государство было не в состоянии оплатить Tesebonos и вынуждено было принять помощь США и Международного валютного фонда.

Сегодня финансы Мексики видоизменились. Около 80 % ее долга номинировано в песо, курс валюты свободно плавает, а резервы центрального банка близки к $ 180 миллиардам. Первородный грех почти устранен, и страна является фаворитом в глазах инвесторов.

Но текила-кризис несет еще один очень важный урок для политиков и инвесторов, которые испытывают ощущение комфорта от поразительного снижения первородного греха: есть такие проблемы, которые высвечиваются лишь тогда, когда кризис уже разразился.

Кризис в Мексике в 1994 году усугублялся тем, что недавно приватизированные местные банки сами накопили огромные вложения в Tesebonos. Девальвация валюты всколыхнула весь отечественный банковский сектора, а не просто больно ударила по американским банкам, вызывая рябь по всей Латинской Америке.

Кроме того, Мексика не выглядела особенно уязвимой перед тем, как грянул кризис. Хотя дефицит текущего счета был широким, а инфляции повышенной, состояние бюджета было не столь ужасным, тогда как рост был самым быстрым за последние четыре года в 1994 году. "Мексика была самой оживленной страной в Латинской Америке", - говорит профессор Кальво. "Но когда пузырь ликвидности взорвался, он раскрыл слабые стороны, которые были не видны до этого".

Робин Вигглсворт, Financial Times