Skip to main content

Центробанки в фокусе

forex-profit-11022014.gif

Мы полагаем, что динамика, преобладающая на рынках капитала в первые несколько недель нового года, завершена, и началась новая фаза. Это является позитивным фактором для рынков акций в целом. Доходность по основным облигациям растет. Мы считаем, что давление на развивающиеся рынки ослабнет. Вероятно, это произойдет одновременно с коррекцией в иене после 3%-ного роста с начала года. На эту неделю не запланировано никаких заседаний крупных Центробанков, однако они находятся в центре внимания инвесторов на грядущей неделе. Новый председатель Федрезерва не говорила о политике на протяжении трех месяцев. Она нарушит тишину своим выступлением в Конгрессе на этой неделе. Выступление Йеллен может оказаться интересным с точки зрения стилистики, а не содержания. Она помогла сформировать политику Федрезерва, участвовала в сокращении стимулов и составляла заявление о намерениях. Не стоит ждать, что она отклонится от общей экономической оценки Федрезерва или пути, который выбрал Бернанке в декабре. Решающим значением будет продолжительность, а не нововведение.

Часть Федрезерва, которая ассоциировалась со сторонниками ослабления, продолжает склоняться к продолжительному и размеренному сокращению объема покупок долгосрочных активов. Часть Федрезерва, которая ассоциируется со сторонниками ужесточения, выступают за ускорение темпов. Йеллен даст отпор арьергардным действиям сторонников ужесточения и, вероятно, макроэкономические события будут на ее стороне. Этим мы хотим сказать, что после ускорения темпов во втором полугодии экономическая активность США, вероятно, пойдет умеренными темпами. Три основные силы в действии: истощение запасов, неблагоприятные погодные условия и рост процентных ставок. Опубликованные на прошлой неделе показатели торговли свидетельствуют о том, что ВВП в четвертом квартале, вероятно, будет пересмотрен в сторону снижения. На этой неделе главным экономическим отчетом является отчет по розничным продажам в январе. Мы уже знаем, что продажи автомобилей и продажи сетей розничных магазинов оказались ниже.

На этой неделе квартальный отчет по инфляции Банка Англии приобретает дополнительное значение. Председатель Марк Карни отметил, что от него будет зависеть изменение в заявлении о намерении, в котором не просто перечислены определенные удивительные рекомендации, но и определен уровень безработицы в 7% в качестве порогового значения для пересмотра монетарной политики. Средства массовой информации были несправедливы по отношению к Карни, а многие эксперты заявили, что он отказывается от заявления о намерении. Это не похоже на правду и, по всей видимости, намеренно искажает заявление о намерении. Тем не менее, Карни и Банк Англии не безупречны. Вспомните, что Карни выбрал для Банка Канады заявления о намерении, привязанные к дате. Он ожидал, что избыточная производительность (или разрыв объема производства) будет закрыта через несколько кварталов и что потребуется отказ от аккомодации. В Банке Англии он привязал заявление о намерении к данным, как сделал и Федрезерв. Оба особым образом подчеркнули уровень безработицы. Это ошибочное решение, поскольку уровень безработицы считается отстающим индикатором и практически не связан с общей экономикой и, что еще важнее, с инфляцией.

Независимо от уровня безработицы, рынок труда может считаться устойчивым, если зарплаты продолжают медленно расти. С учетом имеющихся полномочий, использование уровня безработицы в качестве порогового значения Федрезервом является более оправданным. Федрезерв неоднократно говорил о том, что процентные ставки будут оставаться на низком уровне еще долгое время после того, как уровень безработицы упадет ниже 6.5%. Наивно полагать, что Карни откажется от заявления о намерении. Центробанки уже давно сообщают о своих намерениях. Редко это происходило в форме предварительного обязательства, но часто в форме намерений. Это намерение играет особенно важную роль в текущем контексте, поскольку Центробанки хотят убедиться в том, что домохозяйства, инвесторы и деловые круги уверены в том, что власти не свернут вечеринку раньше времени.

Постановление Конституционного Суда Германии перед выходными привлечет внимание к ЕЦБ. По большому счету, в суде отметили (голосованием 6 против 2), что, программой прямых денежных операций (OMT) ЕЦБ превысил свои полномочия, но он впервые перенаправляет вопрос в Европейский суд. Изначально евро пошатнулся на фоне этого решения, поскольку многие эксперты боялись, что стабильности, которую принесла программа OMT, придет конец. Ряд условий, который, как посчитал суд, возможно, потребуется привести в соответствии с полномочиями, сведет на нет OMT и негативно отразится на обещании Драги в июле 2012 сделать все возможное. Немецкий суд предложил не противоречить закону, программа не должна сокращать долг страны, должна быть ограничена в размере и не влиять на цены. Именно вокруг этого сосредоточен непосредственный анализ. Несмотря на предложенный вариант, Конституционный Суд Германии признал, что у него недостаточно полномочий, чтобы судить Европейский центральный банк. Только Европейский суд имеет право принимать решение о том, вышел ли ЕЦБ за пределы своих полномочий, и стала ли программа OMT эквивалентом монетизации национального долга, что однозначно запрещено. Это очень важный момент, и, по всей видимости, его недооценили многие из недавних аналитических отчетов.

Европейский Союз существует исходя из того, что договоры являются основным законодательством, которому отдается предпочтение перед национальным законодательством. Передав дело в Европейский суд, Конституционный Суд Германии официально признал это правило. Немецкий суд признал свои ограничения и, поступив таким образом, пожалуй, усилил наднациональное напряжение. Согласно стандартному расписанию, Европейский суд может выпустить свое постановление через 18 месяцев, при самом коротком сроке решение может быть принято в этом году. ЕЦБ и особенно немецкий министр финансов утверждали, что программа OMT не является эквивалентом монетизации долга и таким образом не выходит за рамки полномочий ЕЦБ. Драги повторил это мнение менее чем за 24 часа до того, как немецкий суд опубликовал свое решение.

Ожидается, что немецкий суд выпустит свое постановление о том, нарушает ли программа OMT немецкую конституцию, 18 марта. Этот день станет важным для истечения опционов и форвардных контрактов по евро. Программа OMT не была активирована и, скорее всего, не будет активирована к этому моменту, а Европейский суд вряд ли выпустит свое предварительное постановление, поэтому немецкий суд может дать свою типичную формулировку "да, но", которая допускают большую интеграцию, если немецкий парламент сохранит свою важную роль. Смысл существования Конституционного Суда Германии состоит в том, чтобы защищать немецкий суверенитет от посягательств. Европейский суд находится в Люксембурге, и его целью является интерпретирование законов ЕС и гарантия единообразного применения. Многие эксперты считают, что Европейский суд, в котором на каждую страну ЕС приходится по одному судье, будет значительно больше симпатизировать программе OMT, чем Конституционный Суд Германии.

Несмотря на то, что для инвесторов важно отслеживать этот существенный правовой спор, едва ли он изменит рыночные тренды. В конкретном плане, евро удалось вырасти на целый процент от минимумов, установленных в ходе реакционного спада на фоне заявления немецкого суда. Облигации стран, которые считаются наиболее вероятными кандидатами для программы OMT (европейская периферия), продолжили расти после заявления. Следует отметить, что доходность по двухлетним испанским бумагам завершила прошлую неделю в области рекордных минимумов. Португалия собирается выйти из программы помощи где-то к середине года. Мы полагаем, что гораздо более вероятно некое подобие предупредительной кредитной линии, а не активация программы OMT. Мы отмечаем, что доходность по 10-летним португальским облигациям завершила прошлую неделю всего в паре базовых пунктов от 4-летних минимумов, что демонстрирует отсутствие напряжения, вызванного постановлением немецкого суда.

Возможно, Абэномика не слишком помогла, но она избежала опасности, благодаря победе кандидата от ЛДП в губернаторских выборах в Токио. Еще не зная итоговых результатов, конкуренты Ёити Мацудзоэ, бывшего министра здравоохранения, признали поражение. Результаты были искажены низким порогом явки, который показал, что примерно 1 из 3 людей, имеющих право голоса, ходит на выборы. Какая ирония: снижение иены более чем на 20% с момента объявления о выборах, на которых победил Абэ, не привело к росту профицита торгового баланса. Этот момент подчеркнет выходящий в понедельник отчет по платежному балансу в декабре. Вероятно, он продемонстрирует увеличение рекордного дефицита, установленного в ноябре. Сам по себе дефицит торгового баланса, вероятно, окажется вблизи исторического максимума. Однако ключ к пониманию рекордного дефицита лежит в балансе доходов от инвестирования. Он состоит из различных платежей, заработанных японскими инвесторами, например, роялти и лицензионные сборы, но особенно дивиденды и выплаты по купонам. Здесь большую роль играет масштабный сезонный компонент. Проще говоря, баланс доходов от инвестирования обычно ухудшается в четвертом квартале и улучшается в первом квартале. Это говорит о том, что японский платежный баланс, вероятно, достигнет дна в опубликованном в понедельник отчете за декабрь и улучшится при выходе данных за первый квартал.

И, наконец, перейдем к Китаю. Разговоры о китайском сокращении стимулов, вероятно, преувеличены. На самом деле ожидается, что в январе новые займы в юанях выросли более чем в два раза по сравнению с декабрем, а банки, но не альтернативные банковские системы, вероятно, обеспечили непрерывный рост в совокупном социальном финансировании. Отчет по потребительской инфляции выйдет в конце этой недели, и средний прогноз предполагает показатель в 2.4% в годовом исчислении, что станет минимальным с мая прошлого года значением. Что более важно для развивающихся рынков, которые, по всей видимости, стабилизировались в конце прошлой недели, так это китайские показатели торговли в январе, которые выйдут на следующей неделе. Ожидается, что темпы роста импорта и экспорта упали по сравнению с декабрем, возможно, это связано с искажением из-за Лунного нового года, что будет способствовать снижению профицита торгового баланса.

Марк Чандлер, Brown Brothers Harriman
Подготовлено Forexpf.ru